3Q16 Review: 연결 영업이익 119억원(+26% YoY), 기대 소폭 하회

코스맥스의 3Q16 연결기준 실적은 매출액 1,861억원(+40.0% YoY), 영업이익 119억원(+25.8% YoY), 영업이익률 6.4%로 발표되었다. 매출액은 당사 추정치 대비 7.3% 높은 수치로 상반기에 이어 기대 이상의 외형 성장을 지속하는 모습이었다. 영업이익은 당사 전망을 5.9% 하회했는데, 핵심 사업(국내+중국)의 견조한 수익성이 부정적인 환율 흐름과 미국 법인의 적자 지속으로 일부 희석되었던 것으로 분석한다.

국내 사업 주도의 질적 성장기에 진입

코스맥스의 국내 사업은 근원의 수익성 개선이 수반되는 이례적인 외형 성장기에 진입해있다. 국내 사업의 수익 구조는 초기 고성장기에 선제적인 설비 투자와 다수의 일회성 비용 발생으로 장기간 안정화를 기대하기 어려웠다. 2016년을 기점으로 분기 매출 규모가 1,000억원을 초과하는 안정적인 영역에 진입하며 영업 레버리지가 본격적으로 가시화되기 시작했는데, 국내 히트 제품 라인업의 다변화와 볼륨 확대, 해외 핵심 바이어향 제품 포트폴리오의 프리미엄화가 이를 한 층 명료히 하는 모습이다.

투자의견 매수 유지, 유상증자 영향 반영해 목표주가 18만원으로 10% 하향

코스맥스에 대한 “매수” 투자의견을 유지하고, 목표주가는 산출 기간을 과거 2016F에서 12Fwd로 변경하고 유상 증자(105만주, 발행주식수대비 11.7%, 총 1,208억원)로 인한 주식수 증가를 반영해 기존 20만원에서 18만원으로 10% 하향 조정하여 제시한다(적정 P/E 40.5배 유지).

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