조선업 매출은 원가 투입에 대한 공사 진행률 기준으로 인식

조선업의 매출액은 원가 투입에 대한 공사 진행률을 기준으로 인식된다. 조선업과 건설업은 건설형 공사계약이라는 특수 회계 처리방식을 따르는 것이다. 최근 대형 조선소들의 매출실적이 줄어들고 있는 것은 해양 공사가 줄어들고 선박 건조량이 늘어나면서 투입원가가 감소되고 있기 때문이다. 건조량의 mix 변화로 인해 공사원가가 줄어드는 것이 매출실적 감소로 나타나고 있는 것이다. 공사가 지연될 경우 투입원가가 예정원가보다 높아지게 되는데 이는 매출액 증가로 나타나게 된다. 해양공사 지연이 심했던 2012~2014년 조선소들의 매출액은 투입원가 증가를 이유로 대거 늘어났었다. 투입원가 증가로 인한 매출액의 증가는 당연히 수익성 악화를 불러오게 된다. 

해양 감소로 인한 투입원가 감소 = 매출 감소+수익성 회복

현대중공업은 주력 선박인 대형 탱커와 VLGC 중심의 수주잔고를 갖고 있으며 수주잔량은 2018년 하반기까지 채워져 있다. 이러한 잔량을 보았을 때 현대중공업은 내년 상반기까지 견조한 실적 흐름이 예상된다. 해양공사 감소로 인해 투입원가가 줄어들면서 영업이익과 현금흐름은 더욱 개선되는 모습을 보이게 될 것이다. 최근 늘어나는 선박 수주는 내년 하반기 이후 실적으로 반영될 것이다.

판매기준으로 매출액을 인식하는 대표적 기업인 자동차 산업에서도 매출성장이 반드시 이익성장으로 이어지는 것은 아니다. 판매경쟁이 심해질수록 마케팅 비용이 늘어나면서 매출증가에도 수익성은 오히려 악화된다. 매출액의 증감에 따른 수익성의 변화 그리고 현대중공업의 매출감소의 의미를 주목한다면 현대중공업에 대한 실적 우려는 의미가 없다. 특히 매출실적 변동에 따른 주가 전망은 더더욱 의미가 없게 된다. 

목표주가 240,000원(상향) 투자의견 BUY(유지)

현대중공업 목표주가를 200,000원에서 240,000원으로 상향하고 투자의견 BUY를 유지한다. 목표주가는 1년 Forward BPS 318,719원에 PBR 0.75배를 적용하였다. 이익성장과 수주회복 그리고 오르고 있는 선가를 고려하면 현대중공업 주가는 PBR 1배까지 어렵지 않게 오르게 될 것이다.

현대중공업-하나금융투자.pdf